tisdag 5 februari 2019

Protector Forsikring - försäkrar bra avkastning

Har i det senaste köpt ett nytt innehav. Ska inte gå in vidare djupt om bolaget då det finns många duktiga investerare som har gjort mycket välskrivna analyser. För de som kan bolaget är denna text inte bidra med någonting nytt under solen. Bloggen används som en dagbok om mina investeringar som jag sedan ska kunna se tillbaka på. Detta inlägg kommer att kommentera senaste årets händelser och vad mitt köp grundar sig på.

Bolaget i fråga är som rubriken hintar om ett norskt försäkringsbolag vid namn Protector Forsikring. Bolaget har ett tungt år bakom sig med dåliga resultat både i portföljen och försäkringsdelen, det har gjort att Protector har tappat sin tidigare premiumvärdering och halva sitt börsvärde.



Historik

Protector är ett snabbväxande försäkringsbolag som genom lägre priser har tagit mark på nya marknader. Idag är bolaget verksamt i Norge, Sverige och Danmark men man har även börjat expandera verksamheten till Finnland och UK. Nya marknader och hög tillväxt gör att Protector har lägre marginaler än sina konkurrenter, som aktieägare bör man därför förvänta sig ett svajigare resultat och fler förlustår än sina nordiska konkurrenter. Trots den höga tillväxten och senaste två årens nedåtgående trend i marginalen har Protector ett väldigt fint track-record i sin försäkringsutgivning.




Anledningar till den "låga värderingen"

Under år 2018 har bolaget haft väldiga problem med ett nytt sorts skadedjur. Det handlar om en ny typ av silverfisk som har kommit att bli ett stort problem i framför allt nybyggda hus. Det har dragit ner bolagets resultat så mycket att Protector för året har gått back på sin försäkringsutgivning.

I övrigt har aktieportföljen haft ett svagt år och bolagets försäkringar inom auto-insurance har gått sämre än väntat.

Några av riskerna
  • Vid allt för dålig försäkringsutgivning är konkurs en stor risk.
  • Protectors tillväxt skulle kunna vara en effekt ej lönsamma försäkringar.
  • Protectors satsning att försöka slå sig in på försäkringsmarknaden i Finnland och UK. (bolagets satsning Dannmark är ett bra exempel).

Det är oerhört svårt att prissätta risk och ännu svårare att som betraktare bedöma om ett försäkringsbolag som Protector gör ett bra jobb i sin försäkringsutgivning. 

Protector Q2 report
Låg exponering mot Long-Tail risks minskar sannolikheten för blowups


Anledningar till köp

Protector har inför året lämnat försäkringssegmenten som varit drabbat av silverfiskar för att fokusera på mer lönsamma delar, silverfiskar är således inte längre ett problem. Andra bolag har haft lägre lönsamhet inom auto-insurance och Protector har bra track-record i segmentet. Protector har dessutom börjat ta krafttag med prishöjningar i affärer med låga marginaler eller som rent av inte är lönsamma.

Prishöjningar och en del otur ger enligt mig ett bra läge att köpa ett bolag som relativt sina motspelare har en lägre värdering men som också är ett mer attraktivt bolag att äga. Protector har lägst omkostnader i branschen vilket gör det omöjligt för de större mer ineffektiva bolagen att konkurrera om pris. Protector har ett annat förhållningssätt till floaten vilken man investerar på ett Buffet-liknande sätt med en stor andel aktier. Även här har bolaget bra track-record.

Tycker det är attraktivt att kunna köpa alla dessa egenskaper till rabatt i jämförelse med övriga försäkringsbolag på den nordiska marknaden. Försäkringsutgivning är en trevlig bransch att verka i med möjligheten att investera kundernas premier.

Vill man spekulera i negativa scenarion om konjunkturen går det att argumentera för att det skulle kunna spela Protector i händerna. Går priset på kapital upp och värderingarna på aktiemarknaden ner blir floaten väldigt mycket mer värdefull. Men det är ingenting som ligger grund för investeringen utan ses endast som en bonus(förutsätter att jag har rätt). Av finanskrisen att döma verkar inte försäkringsdelen för de nordiska aktörerna vara allt för konjunkturkänslig.

Angeånde svårigheten att bedöma Protectors försäkringar väljer jag att förlita mig på bolagets goda historik, att lednings incitament överensstämmer med övriga aktieägare och att många av bolagens stora problem verkar vara av mer kortsiktig karaktär än vad börskursen antyder. Sammanfattningsvis ser jag ett attraktivt bolag med ett hack i kurvan snarare än att en fundamental förändring i bolagets affär har skett.

Värdering

Nedan följer en servettvärdering av bolaget. Jag har enligt mig varit defensiv i mina estimat och räknar med 4% per år på portföljen och en relativt hög Combined Ratio. Protectors historik är bättre på båda punkterna. Nedanstående beräkning vittnar om bolagets potential snarare än att estimaten kommer att stämma, med sin lågkostnadsfördel finns möjlighet att växa i lång tid framöver.

Någonstans mellan de nordiska försäkringsbolagens snitt Combined Ratio om 85% och 100 borde det finnas plats för en lågkostnads-opportunist som Protector.

Portföljuppdatering

Med Protector i portföljen har jag i princip inga aktier kvar i varken Arctic Paper eller uran. Varför jag valt att minska Arctic Paper beror mycket på skuldsättning och risken för valuetrap. Det hade varit trevligt att se några aktiva operativa förändringar, exempelvis att stänga ner bruket i Grycksbo som under lång tid gått med förlust. Vad gäller investeringarna inom uran handlar det mer om att det är den mer spekulativa delen av portföljen med högst felmarginal. Skulle jag få likvida medel över skulle jag öka min exponering, men billiga och lättförstådda bolag prioriteras alltid före.

I Nyfosa(som jag tidigare har skrivit om) har aktieägare redan mötts av några goda nyheter då både fastighetsbolaget Sagax och Erik Selin har blivit delägare. Eftersom att varken Sagax eller Erik Selin någonsin har gjort en dålig affär är det väldigt glädjande att som aktieägare se. Det lär delvis vara en förklaring till att marknaden fått upp ögonen för bolaget och värderat upp det litegrann. Med ett GAV på under 42 kronor och med vetskap om att aktierna inhandlades i samma veva som David Mindus och Erik Selin köpte ger jag mig själv en klapp på axeln, skulle Nyfosa gå i konkurs är det med vetskap om att det var rätt beslut att köpa.




Inga kommentarer:

Skicka en kommentar